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●  随着乡村振兴战略的深入实施，中央或各部委出台了一系列政策，鼓励通过债券市场为乡村振兴项目提供资金支持，相关政策渐趋完善。五部门联合发布加强金融支持乡村全面振兴专项行动的通知中进一步提出鼓励金融机构发行专项金融债券，支持涉农企业发行融资工具，持续加大对乡村振兴重点领域资金投入。

●   近年来，交易商协会及交易所对乡村振兴债券审批政策变动不大，一般来说，发行人需要满足一定的资质要求，如乡村振兴专项公司债券要求注册地在国家乡村振兴重点帮扶县或脱贫摘帽不满五年的地区，且募集资金主要用于支持乡村振兴相关领域。乡村振兴债券前期发行主体以省级交投公司、央企、优质农业产业类主体为主，项目通过率较高；2023年以来，非城投公司数量下降，区县级城投企业数量明显增长，但受35号文等一揽子化债相关政策影响，乡村振兴专项公司债券和票据通过率及发行规模均持续收紧，新增样本较少。

●   近年来乡村振兴债券市场持续扩容，但增速相对放缓，从整体债券结构来看，以银行间市场发行为主，发行期限多处于1~5年（含5年），发行期限逐渐拉长，发行成本有所下行。从城投企业债券发行结构来看，发行规模及发行成本均有所波动，债券类型以私募产品为主，发行主体级别和行政层级较其他类型企业相对下沉。此外，已成功发行债券募投项目因主体本身职能定位而有所差异，同职能定位企业募投项目存在相似性，基本是依托企业自身资源禀赋或区域产业布局。前期乡村振兴债券发行存在发行主体地域限制、所在领域使用资金比重较低等短板，但五部门新一轮政策或指导意见的出台对于推进乡村振兴债券市场发行机制的完善、城投企业乡村振兴相关资源的盘活及项目建设和区县城投企业融资环境的改善均存在利好。

        实施乡村振兴战略是党的十九大做出的重大决策部署，亦是决胜全面建成小康社会、全面建设社会主义现代化强国的重大历史任务，但当前金融资源和金融机构主要服务于工业产业及城市地区，并且以价格为导向的资源配置很难实现满足经济收益与社会效益同时增长的发展目标，基于此背景，2024年8月5日中国人民银行、金融监管总局、中国证监会、财政部、农业农村部联合发布《关于开展学习运用“千万工程”经验加强金融支持乡村全面振兴专项行动的通知》（以下简称“《通知》”），意在通过推进金融机构持续优化服务机制，实现资源向县域倾斜，借助“金融活水”助推乡村全面振兴。

        《通知》提出实施金融保障粮食安全、巩固拓展金融帮扶成效、金融服务乡村产业发展、金融支持乡村建设和金融赋能乡村治理五大专项行动以加强金融支持乡村全面振兴。同时，《通知》中还明确提出“引导符合条件的主体通过发行公司信用类债券和资产支持证券等工具，拓宽市政公用设施延伸、城乡道路客运一体化发展等新型城镇化领域的资金来源”、“支持符合条件的涉农企业发行资产支持证券、乡村振兴票据、乡村振兴公司债券等融资工具”等指导意见，或将为乡村振兴债券市场发展提供新一轮机遇。本文基于《通知》提出的政策导向，通过梳理近年来乡村振兴债券市场支持政策、审批规则及趋势以及债券市场发行情况和募投项目情况等，以分析后续乡村振兴债券^[1]市场发行可能存在的契机或利好。

        上述《通知》系落实今年的中央一号文件^[2]而制定，其目的是通过金融助力，夯实农业基础，推进乡村全面振兴；而乡村振兴债券在弥补农村融资不足、支持乡村振兴建设方面可发挥重要作用。2021年以来，多个部门针对乡村振兴领域发展提供支持性政策或指导意见。在2021年中央一号文件中，首次提出“全面推进乡村振兴”，并支持地方政府发行一般债券。同年3月，中国银行间市场交易商协会推出了乡村振兴票据，并对乡村振兴票据的支持领域、注册发行要求等予以明确；7月，交易所市场将乡村振兴专项公司债券纳入公司债券创新品种并发布业务指引，明确乡村振兴公司债券的发行条件及募集资金用途。2023年6月和7月，中国人民银行、国家金融监督管理总局、证监会、财政部和农业农村部等五部门及交易商协会先后提出明确支持符合条件的企业通过发行乡村振兴产品支持乡村振兴相关领域发展。

        2024年8月5日，五部门联合发布《通知》再次提出鼓励金融机构发行专项金融债券，支持涉农企业发行融资工具，持续加大对乡村振兴重点领域资金投入。《通知》提出实施五大专项行动，一是金融保障粮食安全专项行动，拓展粮食生产、流通、收储、加工等全产业链金融服务场景，创新高标准农田和设施农业建设的融资模式，深化种业振兴和农业科技金融服务，支持符合条件的种业企业上市、挂牌融资和再融资。二是巩固拓展金融帮扶成效专项行动，继续落实对重点帮扶县的差异化金融支持政策，保持脱贫地区信贷投放力度不减。扎实做好定点帮扶工作。三是实施金融服务乡村产业发展专项行动，运用信贷、债券、股权、租等融资渠道，拓宽抵质押物范围，盘活农村资产资源。促进农村一二三产业融合发展，支持农民增收致富。积极对接县域物流配送中心等项目融资需求。四是实施金融支持乡村建设专项行动，开发人居环境贷款产品，加大农村人居环境整治和生态文明建设金融支持。强化乡村基础设施建设和公共服务设施金融保障。五是实施金融赋能乡村治理专项行动，创新金融支持农文旅融合模式。加强农村基础金融服务，支持数字乡村建设。

        目前，银行间和交易所市场是发行乡村振兴债券的主要发行场所，乡村振兴票据和乡村振兴专项公司债券均是与乡村振兴直接相关的创新品种。从银间交易商协会政策来看，乡村振兴票据募集资金投向应符合中国人民银行金融服务乡村振兴要求，用于支持“三农”发展，包括农民就业增收、农业现代化、乡村建设等与乡村振兴有关的项目。募集资金用途可用于乡村振兴项目建设、偿还乡村振兴项目借款及补充乡村振兴项目营运资金，但募投项目应坚持商业可持续原则，具有市场化的投资收益机制，发行人应在发行文件中披露募集资金所用项目的投资收益模式。乡村振兴票据进行注册申报的项目，首期发行必须保证乡村振兴用途比例≥30%，当所发票据的募集资金用于乡村振兴的占比分别达到30%、100%时，发行人可分别选择对债券以“乡村振兴”、“专项乡村振兴”贴标，便于识别。

        沪、深交易所也先后发布了《上海证券交易所公司债券发行上市审核规则适用指引第2号——专项品种公司债券》^[3]和《深圳证券交易所公司债券创新品种业务指引第3号——乡村振兴专项公司债券》。上述指引要求，募集资金用于乡村振兴领域相关项目的发行人需要满足：（一）公司注册地在国家乡村振兴重点帮扶县或按照国家有关规定脱贫摘帽不满5年的地区，且募集资金主要用于支持乡村振兴相关领域；（二）募集资金主要用于乡村振兴领域^[4]相关项目的建设、运营、收购，或者偿还项目的有息债务。同时，募集资金用于乡村振兴领域或项目的金额应不低于募集资金总额的70%。其中，上海证券交易所允许发行人用募集资金置换债券发行前3个月内用于乡村振兴领域或者项目的自有资金支出。二者均对乡村振兴债券信息披露作了特殊安排：即发行人应当在募集说明书中披露拟投资项目的基本情况，包括项目属于乡村振兴、巩固脱贫相关范畴的依据、具体实施计划、政策支持情况等。债券存续期内，发行人应当在定期报告中披露募集资金使用情况、乡村振兴领域或者项目支持效果等。此外，发改委推出的县城新型城镇化建设专项债券、农业产业融合发展专项债券，目前合并进入交易所债券管理体系，符合发行条件的项目仍可发行。北京证券交易所于2023年10月亦发布了《北京证券交易所公司债券发行上市审核规则适用指引——第2号专项品种公司债券》，对乡村振兴公司债券的审批政策基本沿用上海证券交易所的相关要求。

        自2021年交易商协会及交易所相继推出乡村振兴票据和专项公司债券以来，多地成功发行了乡村振兴债券，扩宽了涉农企业的融资工具品种，为乡村振兴项目提供了有力的资金支持。从申报情况来看，乡村振兴债券发行主体涉及中央及地方国有企业、民营企业等，其中国有企业是信用类乡村振兴债的绝对发行主力，民营企业参与度有所降低。从募集资金用途来看，乡村振兴债券需发掘农村基础设施建设、农业现代化、乡村产业发展、农民就业增收等方面挂钩项目，包括项目建设、运营及偿还前期项目贷款等。乡村振兴项目主要类型包括保障房、污水管网、道路交通等传统城镇化项目，也包括新能源发电、绿色种养殖、绿色食品、生态环境治理等绿色产业项目，农贸市场、农业产业园、农产品物流等产业项目。其次，募集资金可用于相关农产品、生产原材料和建筑材料采购，采购资金多为应付农户的款项，可直接增加农户收入。此外，募集资金也可用于对涉农子公司增资、乡村振兴基金出资等。除用于在建及在运营的项目外，募集资金用于乡村振兴领域相关债务借新还旧的比例较高，但前期债务穿透后仍需与乡村振兴领域项目挂钩。

        从审批及发行趋势来看，乡村振兴债券前期申报主体以省级交投公司、央企、优质农业产业类主体为主，项目通过率较高。2023年以来，非城投公司数量下降，区县级城投公司数量明显增长，主要以私募债为主。但受市场环境及政策调整影响，乡村振兴债券注册、审批及发行规模呈逐年下滑，尤其是2023年下半年以来，在35号文等一揽子化债政策约束下，传统城投公司尤其是低级别主体或高负债地区主体的再融资空间收紧，难以实现新增融资，乡村振兴专项公司债券和票据通过率及发行规模均较低。以上海交易所为例，2021年7月以来，上海交易所共受理了187只乡村振兴专项公司债券，其中74只已通过或注册生效，70只终止，39只已反馈，4只已受理，整体通过率不高。从品种来看，上海交易所乡村振兴专项公司债券申报集中在私募债领域，其中共受理私募债171只，通过63只；小公募4只，注册生效3只；资产支持专项计划12只，通过8只。2021年~2023年，上海交易所受理乡村振兴债券数量逐年增长，但通过率持续降低。受政策调整影响，债券市场新增发行审核收紧影响，2023年以来通过率显著下降。2023年10月以来，上海交易所仅通过了3只乡村振兴公司债券和5只资产支持专项计划。当前，市场发行乡村振兴债券仍以前期取得批文为主。

        债券市场是我国针对政策支持发展领域重要的融资渠道，截至2024年7月末，银行间及交易所市场共发行乡村振兴债券519只，发行金额共计3,310.48亿元，债券发行主要集中于银行间市场，同期末交易所市场和银行间市场乡村振兴债券发行规模占比分别为32.27%和67.73%，其中2021~2023年银行间市场整体发行规模逐渐减少，交易所市场发行规模相对增长，同时自一揽子化债政策以来整体发行规模明显下降。从债券发行类型来看，一般中期票据、超短期融资债券和私募债占比相对较高，分别为33.62%、22.61%和20.90%。债券发行期限方面，近年来乡村振兴债券发行多集中于5年期及以下，其中1年及以内和1~5年（含5年）发行占比分别为31.01%和63.29%，近年来平均发行期限整体有所拉长。发行成本方面，2021及2022年乡村振兴债券发行成本相对稳定，2023年上半年受债券市场资金面影响，发行利率有所上扬，但自一揽子化债政策以来，整体发行成本明显降低。此外，根据近年来乡村振兴债券整体募集资金用途来看，其中明确用于乡村振兴相关项目的债券数量占总体数量的比重为39.31%，用于偿还前期项目建设形成的债务数量占比为55.11%，用于补充营运资金的债券数量占比为21.19%。

        从乡村振兴债券发行主体来看，信用级别分布以AAA和AA⁺主体为主，发行占比分别为54.74%和17.79%，AA主体及无主体评级主体中近半数需通过担保方增信发行。从发行企业性质来看，国有企业是乡村振兴债券发行的主要参与主体，其中地方国有企业和中央国有企业分别占比为61.34%和24.30%，地方国有企业主要构成为省级产业类国企和城投企业。而从发行区域分布来看，除内蒙古外，北京、广东和长三角区域等是乡村振兴债券发行的集中区域，且整体发行规模阶梯化较为明显；而从具体发行主体所属城市来看，主要集中于经济财政实力偏好的省会城市，其他区域仍具有较大可拓展空间。

        城投企业^[5]是地方国有企业中债券市场发行主要参与主体，同时地方重要乡村振兴相关项目亦主要由城投企业承接，因此城投企业在乡村振兴债券领域亦是重要的发行主体。2021年以来，城投企业共发行乡村振兴债券141只，发行金额共计745.32亿元，整体发行规模在2023年明显增长，但自一揽子化债政策出台以来，发行规模大幅减少，2023年四季度、2024年二季度及2024年7月分别发行2.20亿元、1.10亿元和15.00亿元，政策影响较为显著，且发行主体均非首次发债主体。城投企业乡村振兴债券发行类型主要集中于私募债、定向工具和一般中期票据，债券期限多集中于1~5年（含5年），其中以3年期和5年期为主，发行金额占比分别为38.54%和39.09%；债券加权平均发行利率在2023年一季度之前呈上升态势，自2023年下半年以来发行成本明显下降，受发行主体资质影响，城投企业乡村振兴债券发行成本整体较其他类型发行主体发行成本高。从募集资金用途情况来看，城投企业发行乡村振兴债券明确用于项目相关用途的债券数量占比为53.90%，其中银行间市场用于项目相关用途的债券数量占比为32.73%，交易所市场占比为67.44%。从发行主体分布来看，AA及AA⁺主体是乡村振兴债券主要发行主体，行政层级较其他类型企业亦相对偏低；发行区域主要集中于江苏、浙江及部分中西部省份。

        从近年来乡村振兴债券募投项目^[6]情况来看，在提取的73个债券样本中有35只债券系由地方交投公司发行，根据乡村振兴专项公司债券申报审批要求“公司注册地在国家乡村振兴重点帮扶县或按照国家有关规定脱贫摘帽不满5年的地区，且募集资金主要用于支持乡村振兴相关领域”，而多数地方交投公司注册地本不符合相关要求，但是其对应募投项目所在地符合区域限定要求，因此尤其是省级交投公司，在乡村振兴债券资格认定时具有相对优势，其所负责的公路项目覆盖区域较广且基本能够覆盖乡村振兴债券所认定的区域。地方交投公司尤其是省级交投公司对区域内资源具有一定垄断专营性，因此该类型项目包括不具有普遍可参考性，主要适用于地方交投公司。

        除地方交投公司外，其余涉及如传统城市基础设施投资、农业投资、文旅投资、园区投资等范围的主体亦持有地方相对优质的资源可用于整合乡村振兴相关项目。从城市基础设施投资类企业来看，如滁州城投的粘土矿采矿工程项目、长兴城投的管网建设项目、青岛城投的电站项目、湖州城投的农产品物流集散中心及邹平国投的城镇供水系统项目、云南建投的人居环境整治等，均是依托该类企业原有的基建项目等进行申报。从农业投资类企业来看，兰考农投的高标准农田、广西农投的耕地提质改造及沛县农田的农场项目等，主要是依托高标准农田、耕地、农场等农业基础设施项目进行申报。文旅投资企业亦可通过农文旅融合类项目申报乡村振兴债券，如吴中文旅的村社周边环境整治项目。水利生态环境整治等项目亦可以挖掘其乡村振兴效果，用于申报乡村振兴债券，如河南水投的水环境治理项目。

        具体案例来看，地方城投企业发行乡村振兴债券基本是依托自身资源禀赋、主营业务优势或所在区域产业规划，如“23邹平国资MTN001”的城镇供水系统提升和“G聚鑫02V”对应的十堰市生态环境综合整治项目均是依托传统基础设施项目与城乡环境改善挂钩，“22兴兰GV”则通过发行主体农业资源优势包装高标准农田项目。募投项目基本符合乡村振兴的认定依据及政策支持，从实践来看，除了中央、国务院等颁布或印发的支持政策外，省级政府在中央政策指引下制定的相关支持政策，以及当地政府的认定意见均可作为有效政策依据，如“23轩达V1”主要是依据岳阳经济技术开发区管理委员出具的将相关项目纳入贫困人口稳就业规划的意见。同时，相关募投项目基本能够满足服务于当地乡村振兴相关领域的发展要求，对项目自身收益平衡或募集资金对应使用用途的可行性情况需进行有效论证。募集资金用于乡村振兴领域相关债务借新还旧，与乡村振兴领域挂钩的前期项目也需要满足相关的政策依据和效果要求。此外，发行主体可以根据自身条件、项目类型，选择结合其他创新品种的组合，如“乡村振兴+绿色、科创、革命老区”等“复合贴标”产品，如“22兴兰GV”和“G聚鑫02V”均进行了绿色认证。

        此外，除依托传统基础设施项目申报乡村振兴债券外，地方产业类国企依托自身优质产业类资源申报亦是重要渠道，该部分资源具体涉及范围较广，但基本与“三农”联系紧密，具体如大宗粮源基地、种植相关的种子化肥和劳务、生态养殖、乡村振兴相关文旅康养、风电光伏等新能源项目等。

        从表中列示案例来看，“22广西旅发MTN002（绿色乡村振兴）”、“22越秀集团GN001（专项乡村振兴）”和“23建投新能MTN002（碳中和债）”三只债券涉及行业不一，但基本符合当地主导产业发展规划要求,项目所在区域均符合乡村振兴债券区域限定要求，募集资金均全部用于乡村振兴相关项目，同时，三只债券均为“绿色+乡村振兴”贴标债券。其中，“23建投新能MTN002（碳中和债）”具体涉及17个项目，其中细分项目分别对应绿色和乡村振兴贴标要求，使用根据乡村振兴板块募集资金占比58.78%。在具体项目整合方面，三只债券均利用当地资源禀赋优势，如巴马赐福湖国际养生中心一期项目结合桂西北长寿养生度假旅游片区巴马核心区优势和长寿文化、越秀风行封开县生猪养殖产业园项目（一期）项目结合肇庆市生态养殖种植产业、河北建投新能源结合蔚县新能源主导产业规划等标签，满足乡村振兴领域性质要求。同时，相关项目本身也可以利用当地资源禀赋优势，形成相对稳定的收益和现金流。

        尽管近年来乡村振兴债券市场逐步扩容，但该债券发行板块仍存在发行主体地域限制、乡村振兴领域使用资金比重较低等短板：

        第一、发行主体地域限制。根据上海证券交易所及深圳证券交易所公司针对乡村振兴专项公司债券审核指引，申请乡村振兴债券的企业注册地在脱贫摘帽不满五年的地区，且募集资金主要用于支持乡村振兴相关领域，尽管2022年6月上交所更新了乡村振兴公司债的相关规则，明确公司注册地在国家乡村振兴重点帮扶县的企业可以直接申请乡村振兴公司债特定品种，但严格的地域限制，导致乡村振兴债券整体募集资金规模有限。

        第二、乡村振兴领域使用资金比重较低。根据债券审核要求，交易所规定募集资金用于乡村振兴领域相关项目需不低于募集资金总额的70%；交易商协会要求募集资金拟用于乡村振兴用途占比大于30%即可使用“乡村振兴”标识，乡村振兴用途比例100%时，可使用“专项乡村振兴”标识。但从整体发行情况来看，债券市场已发行乡村振兴债券涉及募集资金用于项目的债券数量占比分别为39.31%，其中城投企业乡村振兴债券涉及募集资金用于项目的债券数量占比为53.90%，实际募集资金应用于乡村振兴项目的比重高于整体发行情况下的比重，但实际募集资金使用在乡村振兴相关具体项目的比重仍相对较低。

但受益于乡村振兴在我国未来发展规划布局中的重要性，乡村振兴债券市场的进一步有效发展亦具有良好基础：

        第一、政策端持续发力推进债券发行机制进一步完善。在党的二十大和二十届二中、三中全会、中央经济工作会议、中央金融工作会议、中央农村工作会议等多方面已多次明确乡村振兴的重要性，也相继推出相关发展指导意见或政策，在今年4月上海证券交易所亦明确在转型企业融资结构改善方面可围绕乡村振兴债券等工具重点谋划，本次“五部门”确定加强金融支持乡村全面振兴专项行动再次强调债券对于助力现代乡村产业体系建设的重要性，政策端持续发力将更有利于乡村振兴债券发行机制的进一步完善。

        第二、城投企业乡村振兴相关资源盘活及项目建设存在利好。本次亦明确“加大对农村地区分布式新能源、重点村镇新能源汽车充换电设施等项目建设的金融支持力度”、“引导符合条件的主体通过发行公司信用类债券和资产支持证券等工具，拓宽市政公用设施延伸、城乡道路客运一体化发展等新型城镇化领域的资金来源”等。部分地方农业、农村相关资源的主要持有主体为城投企业，城投企业亦是区域乡村振兴相关重点项目建设和运营主体，乡村振兴债券的进一步发力将有利于城投企业推进地方乡村振兴相关项目建设以及农业、农村相关资源的盘活，但在一揽子化债政策背景下城投企业或新整合的产业类主体如何通过乡村振兴债券助力发展仍需政策端进一步细化明确。

        第三、相关政策出台有望助力改善当前区县城投企业的融资环境。县区是推进全面乡村振兴的主要区域，前期地方企业乡村振兴债券发行以省级和地市级企业为主，但区县国有企业实际上拥有丰富的乡村振兴相关资源可供开发，新一轮政策的出台有望推动区县城投企业进一步有效梳理区域内资源，借助自身持有的资源可支持平台企业获取更多的金融支持，从而改善自身融资环境。

        近年来各部门已通过多项金融政策或措施支持乡村振兴领域的发展，本次《通知》提出开展的五大专项行动，意在通过金融政策的协同作用提升金融综合服务能力和水平，进一步推进乡村振兴战略更有效的执行。作为我国政策支持领域重要的融资渠道，债券市场在乡村振兴相关项目建设及资产盘活等方面的职能作用较大；同时，为适应乡村振兴领域实际发展需求，债券市场审核政策机制持续优化。自交易商协会和交易所乡村振兴产品推出后初期乡村振兴债券申报及发行量实现明显增长，整体发行呈现发行主体以地方国有企业为主、发行期限集中于1~5年（含5年）且整体期限有所拉长、发行成本波动下降等特征。自一揽子化债政策以来，乡村振兴债券审批通过量及实际发行量明显下滑，且无新增首次发行主体。已成功发行债券募投项目因主体本身职能定位而有所差异，同职能定位企业募投项目存在相似性，基本是依托企业自身资源禀赋或区域产业布局。同时，前期亦存在乡村振兴债券实际发行主体所在区域仍主要集中于经济财政实力较强区域，募集资金具体使用到项目上的比重不高等短板，五部门《通知》的发布将对于乡村振兴债券发行市场机制的完善以及城投企业乡村振兴相关资源的盘活及项目建设存在一定利好，并有望助力改善当前区县城投企业的融资环境。

[1] 本文所指乡村振兴债券，限于市场中贴有“乡村振兴”“专项乡村振兴”标识的债券。目前乡村振兴债券涉及品种主要包括地方政府专项债、中期票据、公司债、资产支持证券等，发行市场主要涉及银行间及沪、深交易所市场。其中地方政府专项债发行主体为地方政府，本文不做讨论。

[2] 中共中央国务院关于学习运用“千村示范、万村整治”工程经验有力有效推进乡村全面振兴的意见（2024年1月1日）。

[3] 2021年7月13日发布的上海证券交易所公司债券发行上市审核规则适用指引第2号——特定品种公司债券（2021年修订），2023年3月14日发布的《关于发布〈上海证券交易所公司债券发行上市审核规则适用指引第2号——特定品种公司债券（2023年修订）已废止。

[4]乡村振兴领域，包括稳定粮食和重要农产品保障、支持农村产业融合发展、加快农业农村现代化、促进农村人口就业增收、改善乡村基础设施条件、提升乡村公共服务水平等国家乡村振兴支持领域，通过市场化法治化的方式优化乡村就业结构、健全乡村产业体系、推动乡村产业链条升级、完善乡村基础设施等。

[5] 本文城投企业采用截至2024年7月31日WIND数据库口径。

[6] 本处分析数据采用2021年以来已发行乡村振兴债券中主体为地方国有企业且明确具体募投项目的样本，具体请见附表。